《聰明的投資者》精讀重點與完整逐字稿

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先講這個人。

葛拉漢，全名 Benjamin Graham，一八九四年生在倫敦，一歲時舉家搬到紐約。

九歲那年父親過世，家裡破產，母親靠投資想翻身，結果在一九〇七年的金融恐慌全部賠光。

這段童年經歷，讓葛拉漢一輩子對「市場恐慌」、「破產」這兩個詞，有最深刻的恐懼。

也因為這樣，他的整套投資哲學，核心就一個字：「保本」。

他二十歲從哥倫比亞大學畢業，進華爾街當分析師，二十六歲開了自己的投資公司，三十歲就賺到第一桶金。

但是一九二九年到一九三二年的大蕭條，他的基金虧了百分之七十。

從那次破產經驗中，他寫出了第一本書《證券分析》——這本書到今天還是商學院的教科書。

一九四九年，他寫了第二本書，給一般投資人看的，書名叫《The Intelligent Investor》——《聰明的投資者》。

巴菲特當時十九歲，在哥倫比亞大學讀書，讀到這本書，當場決定：「我要拜這個人為師。」

他真的去了。葛拉漢成了巴菲特的教授、老闆、合夥人。

巴菲特公開說過：「在投資的智慧上，我有 85% 來自葛拉漢，15% 來自費雪。」

葛拉漢一九七六年過世。但這本《聰明的投資者》，巴菲特讀了一輩子。

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葛拉漢做了一件了不起的事——他把所有投資人，分成兩種：

第一種，他叫「防禦型投資者」。

第二種，他叫「進取型投資者」。

防禦型是什麼？就是你不想花太多時間研究股票、你只想穩穩存錢、你的目標是「不要虧大錢」。

進取型是什麼？就是你願意花大量時間研究、你能承受短期波動、你的目標是「打敗大盤」。

葛拉漢說，這兩種人沒有對錯。但你必須選一種，不要中間。

最危險的是什麼？是「想當進取型，但只願意付出防禦型努力的人」。

這種人會做什麼？聽朋友推薦就買、看新聞就跟、追熱門股、買 meme 股⋯⋯結果就是被市場玩到死。

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說，你要先誠實問自己：我有沒有那個時間、那個專業、那個情緒控制力，去當進取型投資者？

如果沒有，就乖乖當防禦型——買 ETF、定期定額、不要動。

葛拉漢說：投資成功不在於賺多少，在於你選對你的位置。

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這是葛拉漢最有名的比喻，也是這本書最核心的概念。

葛拉漢說：你想像一下，市場是一個叫 Mr. Market 的合夥人。

每天早上，這個老兄會跑來敲你的門，跟你報一個價。

有些日子，他心情很好，很樂觀，會用很高的價格跟你買股票。

有些日子，他心情很差，很恐慌，會用很低的價格賣股票給你。

而且這個老兄是個躁鬱症患者，他的情緒每天都不一樣。

葛拉漢說：你的工作不是去猜這個老兄今天心情怎樣，你的工作是——「利用他」。

當他用瘋狂的高價跟你買，你就賣給他。

當他用瘋狂的低價賣給你，你就買進來。

其他時候，你不必理他。

這個比喻徹底改變了巴菲特一輩子。

巴菲特說過：「如果你不能利用市場先生的情緒，你就會被他的情緒利用。」

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——當市場一片恐慌、所有人都在賣的時候，往往是最好的買進時機。當市場一片瘋狂、所有人都在追的時候，往往是最危險的時候。

二〇二〇年三月疫情，台股從一萬二千跌到八千五百，那一瞬間就是 Mr. Market 在跳樓賤賣。後來呢？兩年後台股漲到一萬八。

這就是 Mr. Market 給你的禮物。

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這是葛拉漢一輩子的核心信念。

他說：在做任何投資之前，你都必須假設「自己會看錯」。

人會看錯、市場會反轉、公司會倒閉、利率會變、政策會改⋯⋯

那怎麼辦？預留一個「安全邊際」。

什麼意思？舉個簡單例子。

你算出一家公司「真實價值」是一千萬。但你不會用一千萬買。

你會等到它跌到七百萬、甚至五百萬的時候，才出手。

那兩、三百萬甚至五百萬的差距，就是你的「安全邊際」。

萬一你算錯了、萬一公司營運出問題、萬一市場大跌，你還有緩衝。

葛拉漢說：「投資成功的秘訣，不在於買到便宜的東西，是在於用『大幅低於價值』的價格買到好東西。」

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——你做任何投資、任何決策，都要預留安全邊際。

開店要租房？算最壞情況，這條街突然蕭條怎麼辦？租期短一點。

請員工？算最壞，這個月沒收入怎麼辦？薪資結構彈性一點。

買設備？算最壞，這台機器壞了怎麼辦？預算留三成備用金。

葛拉漢說：「真正的投資人，不是算最好的情況，是算最壞的情況下你還能不能活。」

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葛拉漢也是第一個明確區分「投資」與「投機」的人。

他說：投資是「經過深入研究、確保本金安全、追求合理回報」的行為。

投機是「沒有研究、沒有保本、純粹賭機率」的行為。

絕大多數人以為自己在投資，其實在投機。

什麼是投機？聽朋友報明牌就買、看技術線型就追、看到熱門股就跟、買 meme 股、買 NFT、買加密貨幣⋯⋯

葛拉漢沒有說投機一定不對。但他說：「如果你要投機，請至少誠實面對自己——你在賭，不是在投資。」

而最致命的錯誤是什麼？是「以為自己在投資，其實在投機」。

這種人會把房貸、退休金、孩子的學費都壓進去，然後虧到底。

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——你要先誠實問自己：我這筆錢，是投資還是投機？

如果是投機，我可以承受這筆錢全部虧光嗎？如果不能，請不要做。

葛拉漢說：「投機本身不是罪。把投機當投資，才是。」

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這是葛拉漢的核心策略，也是巴菲特沿用至今的方法。

什麼是「內在價值」？就是這家公司「真正」值多少錢。

不是它的股價、不是市場給的標籤、不是分析師喊的目標價——而是「真實值多少」。

葛拉漢列了五個指標來算：

第一，公司過去十年的盈餘穩不穩定。

第二，公司有沒有持續發股利。

第三，公司的負債比是不是合理。

第四，公司現在的本益比、股價淨值比，跟歷史比是貴還是便宜。

第五，公司管理層誠不誠實、有沒有為股東著想。

這五個跑完，你就會得到一個「合理價格」。

然後，葛拉漢說：你要等到「股價跌到合理價格的三分之二」才出手。

這就是價值投資的鐵律。

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——你不能用直覺投資，你要用數字。

公司的營收、毛利、自由現金流、ROE、負債比⋯⋯這些是基本功。沒看就買的，叫賭博。

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葛拉漢說：人為什麼會賠錢？不是因為市場壞，是因為自己情緒控制差。

他列了三個最致命的情緒：

第一個：恐懼。市場跌了，你會想「再跌怎麼辦」，於是賤賣。

第二個：貪婪。市場漲了，你會想「再不買就買不到了」，於是高點追進。

第三個：嫉妒。看別人賺錢比你多，你會想「我也要 all in」，於是失去理智。

葛拉漢說：「投資不是 IQ 的遊戲，是性格的遊戲。一個 IQ 一百二十，但情緒穩的人，永遠贏 IQ 一百六十但情緒差的人。」

這句話巴菲特一輩子掛在嘴上。

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——你最大的敵人不是市場，是你自己的情緒。

每次想做大決策的時候，先問自己：我現在是恐懼、貪婪、還是嫉妒？

如果是這三個之一，先停二十四小時，再決定。

葛拉漢說：「在投資中，能夠『不做決定』的能力，比『做決定』的能力更重要。」

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葛拉漢給防禦型投資者的標準配置：

百分之五十放股票（或股票型 ETF）。

百分之五十放債券（或債券型 ETF）。

這個比例不要動。每年做一次再平衡。

什麼意思？如果今年股票漲到佔資產的百分之六十，你就賣掉一些股票、買進債券，把比例拉回五十比五十。

如果今年股票跌到佔資產的百分之四十，你就賣掉一些債券、買進股票，把比例拉回。

葛拉漢說：這個方法看起來很笨，但它強迫你「高賣低買」，自動執行價值投資。

長期下來，這個簡單的方法，可以贏過絕大多數的主動操盤手。

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——你不需要每天看盤、不需要研究熱門股、不需要追新聞。

你只需要設定好一個比例，每年再平衡一次。

葛拉漢說：「投資最大的悲劇，是聰明人想得太多，反而虧得最慘。」

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巴菲特把葛拉漢的方法升級了。

葛拉漢只看「便宜」，所以他只買被低估的爛公司。

巴菲特加了一條：「以合理的價格，買偉大的公司。」

什麼是偉大公司？葛拉漢的五個指標都通過，加上——這家公司有「護城河」。

什麼是護城河？就是讓競爭者進不來的東西。品牌、專利、規模、客戶黏著度⋯⋯

可口可樂的護城河是品牌。台積電的護城河是技術。Apple 的護城河是生態系。

巴菲特說：「我寧可用合理的價格買一家偉大的公司，也不要用便宜的價格買一家爛公司。」

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——你也要思考你自己的「護城河」。

你的服務、你的品牌、你的客戶名單、你的內容資產⋯⋯哪一個是別人複製不走的？

那個，就是你的護城河。

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如果你是防禦型投資者，葛拉漢給你的最簡單建議——

買「指數型 ETF」，每個月定期定額，二十年不要看。

什麼是指數型 ETF？就是追蹤大盤指數的基金，像台灣的 0050，美國的 VOO 或 SPY。

為什麼？因為大盤的長期報酬，已經贏過百分之八十的主動基金經理人。

葛拉漢說：「你不需要當股神。你只需要不犯笨事。」

定期定額的好處是什麼？市場高的時候你買得少，市場低的時候你買得多。自動執行價值投資。

而且因為你不挑個股，你不會因為押錯一支股票而破產。

對龍蝦學院的創業者意味著什麼？意思是說——你的本業才是你最大的「投資」。

把研究股票的時間，拿去研究你的客戶、你的產品、你的品牌。報酬率高一百倍。

股票投資？定期定額買 ETF 就好，不要花腦袋。

葛拉漢說：「最聰明的投資人，是把投資自動化，把腦袋留給自己的專業。」

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把葛拉漢的智慧，拆成你今天就能用的五條原則。

第一條：先問自己是防禦型還是進取型。沒有對錯，但不能中間。

第二條：把市場當合夥人 Mr. Market。利用他的情緒，不要被他的情緒利用。

第三條：永遠預留安全邊際。算最壞情況，不要算最好情況。

第四條：分清楚「投資」與「投機」。投機可以，但要承認自己在賭。

第五條：投資自動化。買 ETF、定期定額、二十年不動。把腦袋留給你的本業。

這五條，葛拉漢用一輩子驗證過，巴菲特用七十年驗證過。

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我自己也踩過葛拉漢說的所有坑。

二〇一七年，加密貨幣大漲，我看朋友賺翻，跟著進場。投了三十萬，最後虧到剩五萬。

二〇二〇年疫情大跌，我嚇到把手上的台股全部賣光，賠了將近兩成。後來呢？台股反彈，我錯過了整個多頭。

二〇二一年元宇宙大紅，我又跟風買了 Meta 跟一堆元宇宙股票，又是虧。

直到我認真讀完葛拉漢，我才發現——我做的所有事，都是他二十世紀就警告過的笨事。

從那之後，我做了一件事：把我的股票投資全部轉成定期定額買 ETF，自動扣款，不再看盤。

把研究股票的時間，全部投入龍蝦學院的本業。

四年下來，本業營收成長五倍，被動投資也緩慢累積。

葛拉漢說的對：「最聰明的投資人，是不在意自己有多聰明的人。」

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「投資不是 IQ 的遊戲，是性格的遊戲。」

這就是葛拉漢留給世界、巴菲特一輩子掛在嘴上的金句。

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《聰明的投資者》5 個重點。

第一，先選邊：你是防禦型還是進取型？沒有對錯，但不能中間。

第二，市場先生 Mr. Market——他是你的合夥人，不是你的指南針。利用他的情緒。

第三，安全邊際——預留緩衝，假設你會看錯。

第四，投資與投機——分清楚。投機可以，但別當投資。

第五，最聰明的投資是「自動化」——買 ETF、定期定額、不要動。把腦袋留給你的本業。

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下一集，我們要精讀的是《雪球：巴菲特傳》。

巴菲特一輩子怎麼賺到第一個一百萬、第一個十億、第一個千億？這本書是他唯一授權的傳記。

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我是傑森教練，我們下一集見。